O mercado de crédito não identifica, neste momento, novas empresas além das já monitoradas com risco elevado de entrar em recuperação judicial ou extrajudicial. A avaliação considera os descontos aplicados aos títulos de dívida e indica que parte das reestruturações recentes já estava precificada antes do anúncio formal.
Braskem e Casas Bahia voltaram a chamar atenção nas últimas semanas. A dívida da petroquímica soma R$ 56 bilhões, enquanto a da varejista chega a R$ 28 bilhões. Os dois casos afetaram fundos de crédito e Fundos de Direitos Creditórios (FIDCs), mas não provocaram variação relevante nas cotas dos fundos que detinham esses papéis, segundo Ricardo Espíndola, superintendente de investimentos da Porto Asset.
Para Espíndola, os títulos já eram negociados com descontos expressivos. O impacto tende a ser maior quando a deterioração de uma empresa acontece de maneira inesperada e rápida. A Porto Asset avalia que o mercado permanece líquido e saudável, com alguns casos de companhias mais alavancadas gerando volatilidade.
Seis empresas formalizaram reestruturações
Levantamento da Porto Asset com os 20 títulos que tinham os maiores descontos em relação ao valor de face, vinculados ao rendimento do DI e da inflação, apontou que cinco empresas formalizaram processos de reestruturação que já pareciam iminentes. Quanto maior o desconto, maior tende a ser o risco atribuído ao título.
Ao considerar os papéis que estavam sob estresse em março, quando foram anunciadas recuperações envolvendo Pão de Açúcar e Raízen, as seis empresas com maiores descontos anunciaram, nos últimos seis meses, recuperação extrajudicial, recuperação judicial, medida cautelar contra credores ou suspensão temporária de pagamentos. A lista inclui Alliança Saúde, Kora Saúde, Aeris, Elfa, Braskem e Casas Bahia. A Ambipar já havia pedido recuperação judicial no ano passado.
Petrônio Cançado, gestor de crédito da Occam, afirma que boa parte das reestruturações recentes já estava refletida nos preços. Na avaliação dele, essa é uma diferença em relação aos casos de Americanas e Light, quando havia menor diferença entre os preços dos títulos e o risco posteriormente materializado.
Entre as empresas sob maior pressão estão companhias alavancadas ou expostas a setores cíclicos. Quatro das 12 empresas com títulos estressados pertencem ao setor de saúde. A Fitch aponta que o segmento responde por parte relevante dos rebaixamentos recentes porque algumas empresas cresceram por meio de aquisições financiadas por dívida durante um período de juros baixos. O varejo também aparece entre os setores acompanhados pela agência.
A Elfa Medicamentos alongou a dívida e recebeu aporte de capital, mas continuou consumindo caixa. Depois, pediu a suspensão temporária de pagamentos aos credores. Para Leonardo Albuquerque, analista da Moody’s, essa medida caracteriza uma situação de calote.
Fitch não vê crise generalizada de liquidez
A Fitch avalia que as empresas passaram a buscar com mais frequência mecanismos de proteção contra credores, na Justiça ou fora dela. Ao mesmo tempo, investidores, credores e bancos demonstram menor disposição para continuar financiando companhias que queimam caixa de forma recorrente e apresentam balanços pressionados.
A agência diferencia o cenário atual da crise de 2015 e 2016. Segundo a avaliação, não há uma crise de demanda no Brasil, e os fundamentos operacionais dos negócios permanecem preservados.
No crédito corporativo, cerca de R$ 300 bilhões em dívidas vencem em 2026, embora uma parcela relevante já tenha sido refinanciada. Nos dois anos seguintes, o volume anual de vencimentos deve ficar entre R$ 210 bilhões e R$ 230 bilhões, patamar considerado administrável pela Fitch. A agência considera que muitas empresas têm ratings elevados, maior flexibilidade financeira e acesso ampliado ao mercado de capitais.
Nos últimos dois anos, companhias brasileiras emitiram cerca de R$ 1,4 trilhão em instrumentos de dívida. As captações permitiram alongar passivos antes do aumento da volatilidade provocado por conflitos no Oriente Médio e pelas eleições.
Empresas na zona de alerta
Viveo, Oncoclínicas, Hapvida e CSN continuam na zona de alerta, formada por títulos negociados com descontos entre 30% e 50% do valor de face. A Hapvida está em processo de reestruturação.
A Moody’s considera que a CSN avançou nos últimos meses, mas mantém o perfil de risco em revisão para rebaixamento. No 2º trimestre, a companhia voltou a gerar fluxo de caixa operacional positivo, embora insuficiente para cobrir investimentos e vencimentos. Também trocou cerca de 77% dos títulos de 2028 por papéis com vencimento em 2030 e juros de 11%.
A Viveo alongou a dívida e começou a fazer os pagamentos mais à frente. A companhia informou evolução das margens e desalavancagem gradual nos últimos seis trimestres. Ao fim do segundo trimestre, 93% do endividamento estava no longo prazo, com prazo médio de 7,3 anos, ante 2,3 anos no 1º trimestre.
Em junho, a empresa concluiu a repactuação das principais dívidas e anunciou aumento de capital de até R$ 869,8 milhões, com subscrição mínima de R$ 427 milhões por veículos geridos pela DNA Capital. A operação pode reduzir a dívida bruta em mais de 25% e a alavancagem em mais de uma vez se atingir o valor máximo. O BTG poderá absorver sobras e alcançar participação de até 19,9%.
A Hapvida consumiu cerca de R$ 100 milhões de caixa no último resultado, mas tem mais de R$ 5 bilhões em caixa e vencimentos de dívida concentrados a partir de 2030. Ricardo Espíndola considera positiva a perspectiva de crédito da empresa, citando sinais de desalavancagem e recompra de dívida longa a cerca de 75% do valor de face.
Juros são parte do problema
Para Cançado, juros elevados prejudicam as finanças das empresas, mas não explicam sozinhos as reestruturações. Ele também cita problemas técnicos, dificuldades operacionais, competição mais acirrada e excesso de alavancagem.
Na avaliação do gestor, a análise deve considerar a capacidade e a conduta dos acionistas e executivos, além do nível de endividamento. A Porto Asset recomenda concentração em empresas líderes de seus setores, como Rede D’Or e Fleury na área de saúde.
